证券时报记者 文华柏富环球
近两年来，国内游戏掀起了一股赴港上市热潮。数据显示，仅2019年就有7家国内游戏成功在港股上市（含转板），这股热潮一直延续到现在。
近日，主要从事手机游戏、电子杂志及其他数字媒体业务的九尊数字互娱（01961.hk，以下称“九尊数字”）开始招股，预计将于3月17日在港股上市，这是2020年首家在港上市的内地游戏。
上市进程超一年
九尊数字是一家数字娱乐内容提供商，主要从事手机游戏开发运营、电子杂志及其他数字媒体业务。
该于2月27日至3月9日招股，招股区间为每股1.5港元至1.8港元，其拟发售1.26亿股，集资额在1.89亿港元至2.27亿港元之间。
九尊数字本次集资中约30.4%的资金将用于战略收购，约24.3%将用于扩大单机手机游戏业务，约20.3%用作获取开发游戏产权许可权。另外，有约15.4%的资金将用于拓展手机络游戏业务，其余资金用于运营及拓展数字媒体业务。
相对于a股，游戏在港股上市并不难，但九尊数字的上市进程并非一帆风顺。
2019年3月1日，香港联交所公布的信息显示，九尊数字互娱集团控股有限已经向港交所递交上市申请表，拟在主板上市。但直到2019年8月，九尊数字仍未能成功上市，其上市状态为没有进展，资料为失效状态。
此后，九尊数字于2019年8月提交了更新后的资料，2020年2月，九尊数字通过聆讯，并定于3月17日在港交所上市，九尊数字将成为2020年来首家在港股上市的国内游戏。
近两年来，港股一直是内地游戏的热门上市地点。据记者统计，2019年，禅游科技、火岩控股（由香港创业板转主板上市）、家乡互动、玩友时代、鲁大师（含游戏业务）、中手游、心动等7家游戏相继在港股上市，其中仅2019年10月就有3家上市。
从规模来看，九尊数字是近两年港股上市的内地游戏中，规模较小的一家。
弗若斯特沙利文的报告显示，2018年国内游戏市场规模为1580亿元，同期九尊数字手机游戏开发及运营产生的收益为1亿元，占手机游戏市场的比例不到0.1%。
2017年、2018年、2019年前9个月，九尊数字营业收入分别为1.7亿元、1.43亿元、1.7亿元。而2019年以来上市的7家游戏中，中手游、心动、玩友时代2018年收入均超过10亿元，家乡互动、禅游科技、鲁大师收入在3亿~5亿元之间，火岩控股收入为1.6亿元，均高于九尊数字。
渠道成本高企
无论是做自研游戏还是代运营，分发都是极为重要的一步。游戏通常通过第三方分销平台实现其游戏分发。
在游戏的发行和运营过程中，游戏需要支付的费用主要包括分发平台的佣金、支付渠道的佣金；如果是代运营游戏，需要向游戏开发商支付收益分成；如果游戏产品ip为其他授权，还需要支付ip授权费用。
随着分发平台逐渐壮大，分发平台的分成已经成为游戏的主要成本之一，通常能占到游戏收入的30%~50%。
玩友时代公布的信息显示，大部分游戏通过苹果应用商店等第三方分销平台分销，这些平台一般收取游戏销售所得款项的30%-55%作为收益分成，及付渠道费用和其他服务费。
心动公布的信息显示，2016年~2018年，分发平台及支付渠道收取的佣金，是该成本的最大部分，分别占成本总额的67.9%、47%、42.6%。其与苹果应用商店等签订分发服务协议，根据协议支付通过分发平台分发游戏所得的充值流水的规定百分比。
“第三方平台的抽成比例都是公开的，基本在30%~50%之间，具体比例虽然和规模关系不大，但和游戏产品品质评级密切相关，品质评级越低，分发平台抽成可能就越高。”某大型游戏高管告诉记者。
另一家港股游戏工作人员则对证券时报记者表示，目前安卓渠道分发平台50%的抽成几乎是行业内的默认比例，如今大型分发平台普遍比较强势，中小型游戏的议价空间很小。
从九尊数字公布的信息来看，其支付的渠道成本，不仅高于市场水平，也高于许多a股、港股游戏。
以单人玩家游戏为例，九尊数字首先需要支付总收入30%~50%的费用给结算代理方。剩余50%~70%的收入中，分销渠道的分成比例为20%~75%，上限高于市场普遍50%的分成比例。
此外，如果是运营的授权游戏，九尊数字可能还要将总收入的4%~8%分给ip授权方，总收入的7%~30%分给游戏开发商。
较高的渠道费用，也直接导致九尊数字游戏业务的毛利率处于较低水平。
游戏普遍具有高毛利率的特点，a股游戏游戏业务的毛利率多在60%~90%之间，吉比特的毛利率甚至超过90%；而港股游戏的毛利率水平也大多在60%~90%之间。
而招股书显示，2017年、2018年、2019年前9个月，九尊数字整体毛利率分别为45%、43.6%、36.8%；同一时期，其手机游戏开发及运营业务毛利率分别仅有42.6%、38.4%、32.1%。
与行业内其他相比，九尊数字游戏业务毛利率明显偏低，且有持续走低的趋势。九尊数字表示，毛利率降低主要原因是中间经销渠道的服务费持续增加。
尤其是在多人玩家游戏方面，由于九尊数字初步进入该领域，其经销渠道及维护均产生了高昂的成本，导致其多人玩家手游开发及运营的毛利率仅为18.5%，大幅低于其他游戏业务。
从自研转向授权运营
九尊数字原主要从事电子杂志等内容经销，但电子杂志市场规模较小，且竞争日趋激烈。数据显示，2018年电子杂志市场规模仅有16亿元，预计到2022年市场规模也仅有18亿元。
2019年前9个月，九尊数字来自电子杂志的收益大幅减少，其向游戏方向转型可谓迫在眉睫。
早期跨界进入游戏市场，九尊数字从最简单的单人玩家游戏开始做起，并采取了以量取胜的模式。资料显示，仅2016年，九尊数字就推出了141款游戏，2017年也推出了62款游戏。
在当时的市场环境下，这种模式帮助九尊数字成功进入了游戏市场，游戏业务逐渐成为九尊数字主要的收入来源。
然而，2018年游戏版号审批收紧，九尊数字采用的以量取胜模式也走到了尽头。公开信息显示，2018年12月以来，九尊数字一共只有2款游戏获得版号。
2018年，九尊数字营业收入1.43亿元，比上年同期的1.7亿元明显下滑。其收入下滑的主要原因就是当年游戏版号审批暂停。
为了应对市场变化，九尊数字也在推进精品化战略。2016年至2019年前9个月，九尊数字将一些收益低的游戏下线，各年下线的游戏数量分别达到331款、118款、93款、23款，合计565款；而2018年以后，大幅缩减了上线的游戏数量。
不过，单从用户数量来看，其减量提质策略难言成功。数据显示，截至2019年9月底，九尊数字共有手机游戏79款，平均月付费用户数量为100万人，平均每款游戏平均月付费用户数量仅1.3万人。
九尊数字招股书中公布的其开发的9款精品游戏，2018财年最高的一款年收入仅632万元，最低的收入为零，其部分游戏的生命周期仅3个月。
2019年1月，九尊数字运营的授权游戏《霸业永恒》上线。这款游戏是九尊数字目前重要的收入来源，2019年前9个月，《霸业永恒》产生的收入占九尊数字手游开发及运营业务总收入的26.9%。
不过，该游戏2019年前三季度平均月活跃用户仅12.4万人，平均日活跃用户仅1.05万人，而平均月付费用户仅1.28万人。
从研发投入来看，近两年，九尊数字在提出做精品游戏的同时，研发投入并没有跟上。2016年以来，九尊数字研发投入持续减少。其2016年研发投入816万元，2018年仅627万元，2019年前三季度研发投入则为480万元。
另外，九尊数字自主开发的游戏数量减少，其经营重点逐渐转向了运营授权游戏，自主研发游戏收入占九尊数字的比重呈不断下降趋势。
2016年，九尊数字自主开发的游戏收入占总收入的81%，运营的授权游戏收入占比仅19%；到了2019年前三季度，九尊数字自主开发游戏收入占比跌至25%，而运营的授权游戏收入占比则提升至75%，运营授权游戏已成为收入大头。
由于要支付7%~30%的收益给游戏开发商，运营授权游戏的毛利会明显低于自主开发，随着授权游戏的收入比例持续上升，九尊数字的毛利率有可能继续下滑。